来源：新浪财经 发布日期：2014-03-28
1-2月份内外需求都出现明显的放缓迹象，一季度经济增速下行压力较大。
1、高基数与外需不足导致出口负增长
2014年1-2月份，我国出口3212亿美元，同比下降1.6%，2月份当月出口增速为下降18.1%，为2009年9月以来最低增速。出口同比负增长主要有三方面原因。
第一，去年年初对我国香港等地出口数据异常增长，导致基数较高。如果剔除香港，以美元计算，今年1-2月份出口同比增长了2.4%，虽未负增长，但仍较去年同期增速明显下降。
第二，外部需求不足仍是出口乏力的主因。我国制造业PMI的新出口订单项已连续3月下跌并低于枯荣线，今年前两月分别为48.2、46.5，与出口增速下跌基本可以相互印证。2月份对欧、美、日、东盟、我国香港等主要出口市场的出口集体出现两位数负增长。
第三，前期人民币实际有效汇率的持续升值削弱了出口产品的国际竞争力。2013年以来，人民币汇率对美元升值以及美元对其他主要货币较大幅度升值，导致人民币实际有效汇率在2013年到今年2月末期间升值了9.5%。汇率持续大幅升值无疑使中国出口产品竞争力相对其他货币贬值的新兴市场国家明显下降。
2、资金来源受限带来投资增速大幅放缓
1-2 月投资累计增速为17.9%，比去年回落1.7 个百分点，增速创下2001年12月以来的十三年新低。分类别来看，1-2月份房地产开发投资增长19.3%，制造业投资增长15.1%，基建投资增长18.7%，分别较去年同期下降3.5、1.9、4.4个百分点。
资金是制约投资增长的主要因素。1-2月投资资金来源增速为14.6%，比去年回落5.5 个百分点，其中国家预算内资金和其他资金来源分别回落11.7 和17.6 个百分点，利用外资和自筹资金增速回落5.9 和3 个百分点，而国内贷款增速则基本持平(14.4%)。
3、收入增长放缓与负财富效应抑制消费增长
1-2 月社会消费品零售总额增速为11.8%，比12 月回落1.3 个百分点。扣除价格因素，实际增速为10.8%，比12 月回落0.7 个百分点。消费增速出现全面回落，除了季节因素和价格因素影响之外，还有以下原因。
一是房地产销售回落带动的房地产相关产品销售增速回落，如建筑及装潢材料类、家具、家用电器和音像器材类，分别比去年回落12.9、8.3 和3.6 个百分点。
二是汽车销售增速的回落也带动石油及制品类销售的回落。汽车销售增速回落1.9个百分点，石油及制品类销售则回落了7.6个百分点。
三是居民收入下降，带动必需消费品销售增速也出现了回落，如食品、衣着、日用品类等分别回落了4.7、2.4和5.3个百分点。
四是居民收入增速放缓与股市负财富效应是消费增长乏力的主因。2013年我国城市居民收入实际增速只有7%，明显低于7.7%的GDP增速。
与此同时，2013年全年上证综指累计下跌6.75%，今年1-2月份继续下跌2.78%。居民财富的持续缩水直接影响了其消费热情，并抑制了其消费能力。
4、需求不足与产能过剩双重压力致工业增长乏力
1-2 月工业增加值增速为8.6%，比去年12 月份的9.7%回落1.1 个百分点。1、2 月环比季调增速为0.59%和0.61%，延续了去年四季度以来的回落格局，表明当前工业基本面下行压力较大的格局仍未改变。
从主要行业表现看，工业结构分化明显。相比去年12 月份，工业增加值增速回落幅度较大的行业有：汽车制造业、有色金属冶炼和压延加工业、计算机通信和其他电子设备制造业、采矿业以及电力热力燃气及水的生产和供应业等。
除了传统的重化工行业受产能过剩压力回落较大之外，去年表现相对较好的汽车制造业及计算机通信和电子设备制造业也出现了回落，成为带动工业增加值增速大幅回落的主要原因。这与工业需求不足有关，因为2月份PPI继续负增长，降幅还有所扩大，工业领域通缩已经持续两年时间。
5、融资支持减弱和利率走高对实体经济构成压力
去年下半年以来融资对实体经济的支持力度趋弱。今年1-2月社会融资规模为3.54万亿元，比上年同期少780亿元。由于去年同期总量较大，因此今年总量上看并不低。但社会融资余额增速自去年中期开始持续放缓，2月末该增速较上年末下降了0.3个百分点，融资对实体经济的支持力度有所减弱。
还需指出的是，从过去的经验看，融资对GDP的影响有三至四个季度的滞后期。照此推断，2013年上半年的融资快速增长对实体经济的支撑作用将持续到去年底或今年初，以后支撑作用逐渐减弱。这也是当前经济运行较为低迷的重要原因之一。
利率市场化推动企业融资成本上升。一种观点认为，利率市场化后竞争会使企业融资成本下降，给实体经济带来实惠。从去年以来的情况看，恰恰相反，在我国的融资需求旺盛和部分主体对利率不敏感的条件下，利率市场化会带来存款利率和货币市场利率双双上行，进而推动企业融资成本上升。贷款利率放开半年来并未因竞争而趋于下行，我国贷款利率水平保持了稳中有升的态势，大客户的最优惠贷款利率也就是下浮10%左右，基本上没有给企业下浮30%的贷款。
今年以来，各家银行的贷款到期后都在提高利率水平，有的银行总行甚至要求分支机构尽量不做利率下浮的贷款项目。这说明随着存款利率的上升，反压贷款利率也处于上升趋势。因此，在贷款供求关系偏紧的情况下，受存款利率在短期内迅速攀升、负债成本大幅增加的影响，今年上半年贷款利率可能会继续小幅上升。
小企业融资成本上升更快。由于议价能力不强、手段单一、风险较大，小型企业的融资成本有可能进一步提高。从实际调研的情况来看，利率市场化对小企业融资成本的影响已经显现。目前银行对小企业贷款利率的上浮幅度一般在30-50%，最高的达到60%。
而从从事小企业和个人经营性贷款的代理中介公司了解到的情况来看，目前上海地区这类贷款的利率高达18%左右，再加上3%左右的手续费，融资成本高出20%。而且还款要求十分苛刻，一般是在贷款资金划转的当月就要求按一定金额开始还本并偿付利息，因此其实际利率远高于20%。
综合以上分析，今年1-2月份拉动经济增长的三驾马车中，出口表现尽管不尽如人意，但也在预料之中。而内需中的投资和消费大幅下滑实属出人预料，也显示当前中国经济增长内生动力的明显不足。
虽然每年1-2月份都是经济活动的淡季，仅通过1-2月份数据通常难以准备判断全年增长的趋势。但今年1-2月份系列宏观数据的回落幅度较大，增速均创下近年来的新低，这不是季节因素足以解释的。尽管我们预计3月份工业生产、投资等数据会有所恢复(3月上旬发电量增速已回升至12%)，但前两个月经济数据的低迷已经不可避免地拉低一季度的经济增速，我们将一季度的经济增速预测由此前的7.6%下调至7.3%。
二季度经济增长面临较大不确定性
虽然3月份之后宏观数据可能会较大面积的回暖，但增长下行压力犹在；如果没有稳增长政策托底，二季度经济增速能否回升仍面临较大的不确定性。
一是人民币贬值对出口拉动作用有限，出口增长难以明显改善。
在央行[微博]将人民币对美元汇率波动区间扩至2%后的人民币即期汇率出现明显下跌，年初至3月20号贬值接近3%，2月份人民币实际有效汇率指数也单月下跌0.48%。虽然人民币贬值会在一定程度上缓解出口企业财务压力，对出口增长带来利好。但当前中国经济及市场基本面并不支持人民币持续大幅贬值。即使未来人民币对美元不再继续升值，但如果其他新兴市场货币对美元进一步贬值，人民币实际有效汇率仍可能继续走高。
从国际市场环境来看，美国逐渐摆脱严重雪灾影响，生产逐步复苏；欧盟经济复苏态势仍在持续，将提升对外需求。但国际市场不利因素也在增多：美国缩减QE改变全球资本流向，部分新兴国家出现资金外流和货币大幅贬值，导致经济萎靡不振；近期乌克兰地缘政治危机进一步升级，俄罗斯经济面临巨大下行风险，已经对国际金融市场造成一定冲击；欧元区经济在复苏中出现疲软现象，德国3月经济景气指数降至46.6，远低于市场预期，加上乌克兰政局对欧洲的严重影响，经济复苏前景笼罩阴霾；日本从4月1日起将消费税率从5%提高至8%，经济增长预期放缓。受外部环境影响，中国二季度出口形势不容乐观，出口增长仍面临较大压力。
二是固定资产投资增速仍有放缓压力。
前面分析指出资金是制约1-2月份固定资产投资增速的主因。而从政府预算报告看，今年财政支出的重点集中在民生、环保和国防领域，对固定资产投资的支出预计难以大幅增加；同时对影子银行的清理整顿、对地方政府融资行为的约束都将影响投资资金来源，二季度后投资资金的筹集仍然不容乐观，从而对全年固定资产投资形成压力。
从固定资产投资的大类来分析，由于近期房地产销售已经明显放缓，房价调整的预期开始蔓延，这些都会影响开发商的投资热情，预计年内房地产开发投资仍可能下降。制造业投资主要受企业盈利影响，2013年我国工业企业主营活动利润仅增长4%，为历史较低水平。随着今年一季度经济增速的放缓，这一数据仍可能继续走低。这会影响企业的投资信心。
在基础设施投资方面，1-2 月交通运输、仓储和邮政业投资增速比去年回升3.9 个百分点，其中铁路运输业和道路运输业投资增速分别回升10.5 和6 个百分点。根据国家刚刚发布的新型城镇化规划，预计未来交通运输投资仍将保持较高增速。
三是消费增长仍将面临居民收入放缓和股市低迷的负面影响。
近年来政府年年强调促进消费，然而2010-2013年我国消费增速分别为18.3%、17.1%、14.3%和13.1%，是逐年回落的。这表明在经济增速趋势性放缓背景下，需要增加居民收入才能真正有效促进消费，只有居民实际收入增速超过GDP增速时，才能发挥消费的基础性作用，从而达到通过扩大消费提振内需，进而改善经济增长结构的目的。但在经济放缓的背景下要增加居民收入是有难度的。因为随着经济增速下降，财政收入和企业盈利增速也会放缓，政府通过财政支出增加居民收入的能力和意愿减弱，企业更加不愿意在盈利不强时给职工增加工资。
从股市财富效应来看，随着3月份新股发行的重新启动，市场将再次承压。加上经济数据不及预期，预计二季度股票市场难有趋势性行情。从消费大类的增长趋势来看。今年1-2 月餐饮增速9.6%，比去年12月提高0.6 个百分点，去年餐饮业尤其是高档餐饮处于低迷阶段，迫于生存压力，很多高档餐饮向大众餐饮转型，餐饮业销售增速稳步提升，已经逐步摆脱政府抑制公务消费的负面影响，预计年内将维持稳定增长；住房相关产品消费在目前房地产市场调整预期渐浓、房屋销售面积持续下滑以及去年较高基数的影响下，年内将面临较大下行压力；汽车及石油制品销售在政府公车改革、城市治理拥堵和空气污染的政策打压下，也难以延续上年良好的增长态势。
四是银行信贷投放面临存款增长乏力的制约。
受利率市场化、金融脱媒加快、投资渠道增多、特别是互联网金融的冲击，近年来银行存款增长持续放缓。截至今年2月末，金融机构一般性存款(剔除财政存款，下同)余额同比增速为12.03%，分别较上年末和去年同期下降了1.47和3.56个百分点。而且，统计中的存款是个时点数，银行往往采取在月末和季末通过理财产品等方式回龙存款，这导致存款月末陡增，月初骤降，不少银行存款大部分时间实际达不到年初水平。因此，实际的存款情况较统计数据反映的还要差。
展望未来，影响存款增长上述因素继续存在，加上外汇占款增势短期内不容乐观，今年的存款形势依然严峻。在存贷比严格考核的情况下，加之存款准备金率持续较高，存款压力对银行信贷投放约束很大。从实际了解到的情况看，今年很多银行为避免存贷比过高、控制流动性风险，都采取了严格根据存款情况来决定贷款投放的审慎策略，部分银行的贷款计划甚至低于去年。因此，在现有政策不变的情况下，今年贷款和社会融资保持适度增长会有一定难度。
根据以上分析，由于内外需求难有明显改善，二季度经济增速仍有不小的下行压力。当然，目前经济中一些积极因素也值得关注。
一是3月份之后随着企业开工率的上升，发电量增速已经开始回升，预示未来工业和投资数据可能会有改善；二是2014年2月中国非制造业商务活动指数为55.0%，比上月上升1.6个百分点，在连续3个月回落后，首次回升。目前第三产业在我国国民经济中的占比已经超过第二产业，其景气程度的回升预示后续将对经济增长产生正面支撑作用；三是政策已经开始微调。因为一季度经济增速下行压力较大，后续会有结合调结构和促改革的政策付诸实施。政策的微调可能对二季度经济增长产生稳定作用。以上积极因素如果继续发展，共同作用，也不排除二季度中国经济增长能出现企稳回升的可能性。
经济运行风险与相关政策趋势
当前有必要警惕经济运行中的三个风险。
首先是“通缩”风险。
一般认为经济通缩具备以下基本特征：一是物价普遍持续下降；二是货币供给量的连续下降；三是有效需求不足。目前来看，我国经济已经出现了通缩的迹象。
一是物价的下行压力加大。2012-2013年两年CPI同比保持在2.6%的低位，今年2月份CPI同比只有2%。作为影响CPI重要因素的猪肉价格更是在春节期间出现同比和环比负增长， PPI同比已经持续24个月负增长，今年1-2月环比分别为-0.1%和-0.2%，PPI降幅可能还有扩大的趋势。
二是货币供应量增速在持续放缓。今年1-2月，我国货币供应量M1和M2增速相比去年都有所放缓。今年1月份M1同比增速降至1.2%的近十年以来的新低，虽然2月份反弹至6.8%，但仍是去年以来的相对低位。
三是有效需求不足，经济仍有下行压力。从我国年度GDP增速来看，2010-2013年分别是10.4%、9.3%、7.7%、7.7%，是明显的下行趋势，今年一季度有可能降至7.3%。一旦通缩趋势形成，必将进一步拖累投资和消费。
其次是资本外逃风险。
今年2月以来，人民币贬值、贸易逆差、外汇占款大幅下降现象接连出现，实际上这些现象相互之间存在着较为密切的逻辑关系；表明在增长下行趋势下，已出现资本短期出逃的迹象。2012年至
