去年4月以来就出现经济下行的种种现象，目前再次出现，不是简单的重复，而是意味着我国依靠产能扩张推动经济高速增长的模式基本结束，需要开辟新的增长模式。在新的增长模式出现之前，经济增速下行和结构调整将持续一段时间。

从不利因素看，我们认为，制造业的下行压力，是短期现象，也可能是长期趋势。

首先，危机以来，经济逆向调节导致的产能过剩对增长速度形成挑战。2008年金融危机后，发达国家采取连续宽松货币政策救助金融体系，基本未救助实体经济，实体经济在危机中持续不断进行技术和结构调整，恢复缓慢。中国等新兴市场经济体采取宽松货币政策和积极财政政策刺激信贷和消费，使本该进行结构调整的制造业和原料生产产能急剧扩张，并导致大宗商品价格危机在短短的6个月左右就见底，国际贸易在2011年创了历史新高，大宗商品价格除石油外也大多创了历史新高。产能过度扩张，导致后续的产能过剩。2011年下半年以后，全球对大宗商品的需求增长下降，价格趋向稳定性波动，全球出口增长从2011年的19.5%骤然下降2012年的3.2%。

其次，新兴市场经济体的经济增速已经得到纠正，我国依靠产能扩张的高增长基本结束。

印度、俄罗斯、巴西等新兴市场经济体，在危机中未受到冲击，相反其产能快速恢复和扩张，在国际上的经济地位和贸易份额地位迅速上升，但这些国家2010年以来大多陷入了高通货膨胀和高利率之中，2012年经济增长速度下降，甚至出现了汇率的大幅度贬值。我国由于房地产投资旺盛，保持了高速增长，但也出现了物价快速上涨，房地产价格上涨尤其突出。

2007-2008年本是我国经济紧缩调整过剩产能的年份，但危机的到来，不仅未紧缩、调整，反而扩张产能。2012年，光伏产品产能是2009年的7倍，钢材比2008年增长62%，水泥增长57.8%，十种有色金属增长45.7%。家电产品因政策补贴迅速增长，2011年达到高峰之后，2012年出现了缓慢增长和负增长，冰箱下降3.1%，空调下降4.5%，不仅如此，出口增长也远低于国内生产增长，家电产能、供求严重过剩已是不争的事实。

第三，发达国家战略调整对我国未来经济发展可能更不利。金融危机对全球分工格局进行了大调整，经济大国进入实体经济竞争新阶段。亚洲金融危机是一个分水岭，它对世界经济和金融格局发展进行了重新分工：新兴市场经济体主要发展低端制造业和贸易产品，获取贸易顺差乃至投资顺差，增加外汇储备到储备货币国家投资证券化的资产和金融衍生资产；主要发达国家发展虚拟经济和高端制造业及其贸易品，这一分工成为全球经济失衡和美国次债危机的一个重要因素。

美国和欧洲的金融危机再次成为分水岭。一是危机救助从过去的财政、货币政策紧缩走向了宽松，救助从危机国家走向了全球主要经济体，全球流动性泛滥，推动国际大宗商品价格长期处于高位。二是危机国家保持了物价相对稳定，并出现汇率轮番贬值，而新兴市场经济体在物价上涨压力下，汇率贬值，出口价格和贸易成本大大提高，其贸易品的竞争力下降。三是危机国家大力调整经济结构，加强实体经济地位，发展国际贸易。美国提出到2015年出口翻番计划，欧洲提出了新的贸易战略，欧美试图建立新的国际贸易体系和规则。全球经济进入了实体经济和贸易竞争的新阶段，而不再是原来的分工格局。

美国金融危机至今已有5个年头，未来两年左右，发达国家结构调整的效应将逐步凸显，我国出口面临市场结构调整的巨大压力。还需要指出，全球应对气候变化谈判尤其是碳排放总量控制的国际谈判，对我国的压力越来越大，即使中国可以抵制，但一旦把碳排放作为产品的技术标准，就无法抵制了，否则出口就会急剧下降。

第四，原有的增长结构模式和速度难以为继续。对于我国经济速度的下行，有些人开出药方要继续采取刺激政策，比如扩大投资、降低存款准备金和利率，觉得这样经济增长可以回到8%以上的轨道，这可能是错判了形势。

一方面，继续扩张投资问题严重。2008年我国投资占当年GDP的55%，2000年只有33%，2010和2011年分别占69.32%和65.96%，2012年达到72.15%，继续扩大投资不可持续。投资扩张也导致国际原材料价格大幅度上涨，企业成本增加，产能严重过剩，工业品价格持续下降，企业利润预期下降。不仅如此，产能过度扩张，也导致环境污染严重，空气质量下降，健康成本提高，生活质量下降。产能过剩和过度超前的基础设施建设，导致资源承载能力下降，石油、有色、钢铁工业的对外依赖度快速上升，经济的技术水平长期处于低水平状态。

另一方面，消费、净出口的作用正逐渐弱化，预示经济增速必然下行。2008年以来投资占当年GDP的比重增加了17个百分点，而消费只增加了4个百分点，净出口下降了4个百分点，净出口对2008-2012年经济增长的边际贡献为负。2012年比2008年，社会商品零售增长83.15%，而投资增长116.8%，贸易顺差增长负30.23%，名义经济增长65.36%。这四组数据极不协调。

把投资、消费、净出口三项数据相加作为当年GDP，结论更令我们吃惊：2008年以来，消费、净出口占GDP的比重没有提高，反而分别下降2个和4个百分点，投资却提高6个百分点。这意味着消费和净出口对边际经济增长的贡献下降，经济增长只剩下“一驾马车”。消费和净出口对经济增长没有边际贡献，甚至为负，已经得到数据的印证。家用电器消费品销售量的下降是明证，而净出口贡献下降也很明显。

当经济增长主要依靠投资，边际增长完全依赖投资，必然会因为投资过度扩张而导致产能过剩等关联问题。当“三驾马车”都缺乏动力时，经济增速下滑和结构调整就成为必然。

从上述因素分析来看，我国经济下行压力将持续下去，市场可能会悲观起来，其脆弱性将会在股市和其他金融资产的投资上得以体现。但是，我们也要看到，影响经济的有利因素依然存在。

首先，目前经济增速下降可能是短期因素所致。有看法认为，去年四季度和今年一季度是党政班子换届，短期难以做出新的投资决策。换届到位后，情况可能大变。这意味着第二季度后才能真正断定经济形势是否真的压力那么大。

其次，保持经济高增长的潜力依然存在。2013年各省市的经济增长指标远超中央安排，只有上海、北京、浙江、广东、河北、山东、辽宁等省市的经济速度在7.5%-9%，其余省区市在10%-14%，而且，这是省级计划，地、市县往往比省级安排更高。

此外，有可能出现第四增长极。从区域来说，过去我国经济增长主要通过珠三角、长三角和环渤海经济圈带动经济的三次飞跃，未来可能出现第四次飞跃，就是以内陆沿边开放和中西部崛起为支撑点的经济增长,这些省区的面积很大,带动经济增长的潜力巨大。

再次，城镇化带动经济增长的潜力巨大。过去的30多年，我国经济增长和居民福利水平有了全面提高，其中城镇居民更为明显，城镇人均经济规模远远超过农村。仅仅就沿海开放城市的市区与县以下的人均经济规模比较，目前也相差4倍。2010年全国人均GDP水平与沿海开放城市人均相差3倍多。假设2020年全国人均名义GDP的规模达到2007年的沿海开放城市水平，如果那时人口按照14亿计算，我国名义GDP就可以达到108万亿元，是2010年规模的2.5倍。可见，通过城镇化推动我国经济增长的潜力极大。

过去的30年，我国城镇人口增长288.39%，名义经济增长达到109.06倍，人口每增长1%，名义经济增长37.81%。分阶段看，城镇化作为推动经济增长的动力有所波动。1978-1988年、1988-1998年和1998-2008年，城镇人口每增长1%，经济分别增长4.7%、10.2%和5.9%（2000-2010年为6.6%），2000-2010年人口城镇化比重每提高1%，名义经济增长则达到22%，以前更高。这也表明，以城镇化推动我国经济增长大有可为。

可见，我们没有必要过分担心经济增长速度，但需要指出的是，如果我们依然按照上述思路来保障经济增长，将加剧产能过剩，延缓结构调整，无法适应国际环境变化和要求，产业技术和国际竞争力将严重下降。而且，继续投资和扩张产能，将加快下个危机周期的提前到来。